Order Routing und Zahlung für Order Flow
Eine gängige Praxis unter Maklerfirmen ist es, Aufträge an bestimmte Market Maker weiterzuleiten. Diese Market Maker „vergüten“ dann 1 bis 4 Cent pro Aktie an das Maklerunternehmen als Gegenleistung für die Weiterleitung der Aufträge. Diese Zahlungen werden als „payment for order flow“ (PFOF) bezeichnet. (Der Kundenbetreuer erhält diese Vergütung nicht.) Order-Routing und PFOF kommen bei Aktien vor, die an der NYSE, AMEX und NASDAQ gehandelt werden. NYSE- und AMEX-Aktien, die außerhalb der Börse gehandelt werden, werden als „Drittmarkt“ bezeichnet.
Die Zahlung für den Auftragsfluss ist ein Mechanismus, der es Firmen seit vielen Jahren ermöglicht, die Aufträge ihrer Kunden zu zentralisieren und von einer anderen Firma ausführen zu lassen. Dies ermöglichte es kleineren Firmen, die Größenvorteile größerer Firmen zu nutzen. Anstatt Personal für die Bearbeitung von 1.000, 5.000 oder so vielen Aufträgen pro Tag einzustellen, kann ein Unternehmen seine 1.000 oder 5.000 Aufträge an ein anderes Unternehmen senden, das diese mit den Aufträgen anderer Unternehmen kombiniert und im Gegenzug eine qualitativ hochwertige Ausführung anbietet, die in den meisten Fällen automatisiert und sehr breit angelegt ist. Die Aufträge werden in der Regel von der sendenden Firma per Computer an die empfangende Firma weitergeleitet, so dass nur wenige manuelle Eingriffe erforderlich sind. Diese Automatisierung ist ein wichtiger Bestandteil dieses Themas. Die meisten kleinen Firmen sind nicht in der Lage, die Ausführung von 3.000 oder mehr verschiedenen Emissionen zu automatisieren, so dass sie ihre Aufträge an Firmen senden, die dies können.
Beispielsweise kann Firma A ihre Einzelhandelsaufträge an einen NASDAQ Market Maker oder einen Drittmarkthändler (bei börsennotierten Wertpapieren) senden und muss nicht tagein, tagaus die Infrastruktur zur „Bearbeitung“ ihrer Aufträge unterhalten. Als Gegenleistung für diesen stetigen Strom von Privatkundenaufträgen entschädigt das empfangende Unternehmen die Firma A für ihre Geschäftsbeziehung. Diese Vergütung erfolgt in der Regel in Form einer Zahlung pro Aktie. Bei NASDAQ-Emissionen beträgt sie in der Regel 2 Cent, während sie bei NYSE-Emissionen 1 Cent pro Aktie beträgt. Die verschiedenen Firmen haben unterschiedliche Vereinbarungen, so dass das, was ich angeboten habe, nur eine Faustregel ist.
Diese „Rabatte“ sind das Lebenselixier des Discount-Brokerage-Geschäfts. Discount-Broker können es sich leisten, aufgrund der Zahlungen, die sie für die Weiterleitung von Aufträgen erhalten, Provisionen zu verlangen, die kaum die Fixkosten des Handels decken. Sie sollten jedoch wissen, dass die Zahlung für die Weiterleitung von Aufträgen nicht auf Discount-Broker beschränkt ist. Viele Unternehmen mit allen Arten von MOs nutzen die Zahlung für die Weiterleitung von Aufträgen, um ihre Einnahmen zu steigern und gleichzeitig ihre Kosten unter Kontrolle zu halten. Wenn Sie von Ihrem Discount-Broker verlangen, dass er Ihre Aufträge an der NYSE ausführt (im Falle von börsennotierten Wertpapieren), werden Sie feststellen, dass der Broker, den Sie benutzen, letztendlich mehr Provisionen von Ihnen verlangen wird.
Firmen, die für den Auftragsfluss zahlen, erfüllen eine sehr wichtige Funktion auf unserem heutigen Markt. Ohne diese Firmen gäbe es weniger Liquidität bei weniger wichtigen Emissionen, und im Falle der Drittmarkthändler bieten sie eine Alternative zu den sehr teuren Primärmärkten NYSE und ASE. Werfen Sie beispielsweise einen Blick auf Benard Madoff (MADF) und informieren Sie sich über deren Ausführungskriterien für die 500 bis 600 börsennotierten Emissionen, die sie vermarkten, und Sie werden kaum einen Unterschied zwischen einer MADF-Ausführung und einer Ausführung an der NYSE finden. In einigen Fällen wird sie sogar besser sein. Es gibt viele Drittmarktunternehmen, die hochwertige Ausführungsdienste für die Maklergemeinschaft anbieten, DE Shaw und Trimark sind zwei weitere, die in diesem Bereich hervorragende Arbeit leisten. Bitte bedenken Sie jedoch, dass die Drittmarkt-Community ohne die von den Primärbörsen angezeigten Kurse, Größen und Drucke nur schwer existieren könnte.
Die Firma, die eine Vergütung für ihren Auftragsfluss erhält, muss Ihnen diese Tatsache offenlegen. Sie wird in der Regel auf der Rückseite Ihrer Kundenbestätigung und regelmäßig auf der Rückseite Ihrer monatlichen Abrechnung offengelegt. Der genaue Betrag wird in dieser Mitteilung nicht genannt (da er je nach Auftrag variiert und von Variablen wie Markt, Limit, NMS, Spread usw. abhängt), aber Sie können sich an Ihren Broker wenden und fragen, wie viel Sie für Ihren Auftrag erhalten haben, falls tatsächlich eine Zahlung für Ihren Auftrag erfolgt ist. Sie werden wahrscheinlich eine sehr verwirrte Antwort von einem Privatkundenmakler erhalten, da diese Frage (der genaue Betrag, z. B. 2 Cent oder 1,5 Cent) Ihrem Makler von der Firma, bei der er angestellt ist, in der Regel nicht mitgeteilt wird.
Es ist schwer zu „erkennen“, ob für Ihren Auftrag eine Zahlung erfolgt ist. Sehen Sie sich Ihre Bestätigung genau an. Wenn beispielsweise als Markt die NYSE oder ASE angegeben ist, können Sie sicher sein, dass Ihre Firma keine andere Zahlung erhalten hat. Wenn als Markt „Sonstige“ in Verbindung mit einer Zahlungsangabe angegeben ist, kann Ihr Auftrag tatsächlich Gegenstand einer Zahlung sein.
Es gibt zwei Denkschulen über die Qualität der Ausführung, die der Kunde erhält, wenn sein Auftrag weitergeleitet wird. Der Begriff „Qualität der Ausführung“ bedeutet, wie nahe der Ausführungspreis an der Differenz zwischen Geld- und Briefkurs auf dem freien Markt liegt. Diejenigen, die der Meinung sind, dass die Weiterleitung von Aufträgen nicht nachteilig ist, argumentieren, dass an der NASDAQ der Market Maker verpflichtet ist, den Auftrag zum besten veröffentlichten Geld-/Briefkurs oder besser auszuführen. Außerdem, so argumentieren sie, führen viele Market-Maker-Firmen wie Mayer Schweitzer (eine Abteilung von Charles Schwab) eine erstaunliche Anzahl von Geschäften zu Preisen aus, die zwischen dem Geld- und dem Briefkurs liegen. Andere behaupten, dass sich Rabatte und Interessenkonflikte manchmal sehr nachteilig auf den Füllpreis auswirken. Für eine ausführliche Diskussion dieser Gefahren, lesen Sie weiter.
Um die niedrigsten Gesamtkosten für den Handel bei einem Maklerunternehmen zu erzielen, müssen Sie diese drei Kategorien gründlich untersuchen:
- Die Gebührenordnung des Maklers.
- Wo Ihre Aufträge weitergeleitet werden.
- Werden Ihre NYSE-Aufträge von einem 19c-3-Handelsschalter ausgeführt.
Kategorie 1 umfasst „versteckte“ Gebühren, die am einfachsten zu entdecken sind. Angenommen, ein Discount-Broker wirbt mit einem Pauschalpreis von 29,00 $ für den Handel mit bis zu 5.000 Aktien einer OTC/NASDAQ-Aktie. Wenn der Makler für jede Transaktion eine Versand- und Bearbeitungsgebühr von 4,00 $ hinzufügt, erhöht sich der Pauschalpreis auf 33,00 $ (14 % mehr). Um andere Gebühren aufzudecken, die sich negativ auf Ihre laufenden Handelskosten auswirken könnten, müssen Sie etwas tiefer in die Tasche greifen. Indem Sie die aktuellen Gebühren Ihres Brokers (falls vorhanden) für den Versand von Zertifikaten, die Annahme von Odd-Lot-Aufträgen oder bestimmte Arten von Aufträgen (z. B. Stopps, Limits, „good-until-cancelled“, „fill-or-kill“, „all-or-none“) mit den Gebührenordnungen anderer Broker vergleichen, erfahren Sie, ob Ihnen Dienstleistungen in Rechnung gestellt werden, für die Sie andernorts möglicherweise nicht zahlen müssen.
Kategorie 2 wird oft übersehen. Viele Anleger, vor allem diejenigen, die erst seit kurzem auf dem Markt sind, sind sich der Preisunterschiede nicht bewusst, die manchmal zwischen den Kursen der an den Primärbörsen (wie der NYSE oder AMEX) gehandelten Aktien und dem so genannten „dritten Markt“ bestehen. Der dritte Markt ist definiert als börsennotierte Aktien, die nicht an den Hauptbörsen gehandelt werden. Mehr als sechs neuere Universitätsstudien sind zu dem Schluss gekommen, dass Geschäfte an den Primärbörsen manchmal zu einem besseren Preis ausgeführt werden können als vergleichbare Geschäfte, die am dritten Markt getätigt werden.
Auch wenn am dritten Markt an sich nichts auszusetzen ist, liegt es möglicherweise nicht in Ihrem Interesse, wenn ein Makler alle börsennotierten Aufträge an diesen Marktplatz weiterleitet. Wenn Sie einen zusätzlichen Achtelpunkt bei einem Handel erzielen oder sparen können, indem Sie sich an die Hauptbörse wenden, sollte Ihr Auftrag dorthin geleitet werden. Schließlich entspricht ein Achtelpunkt $ 125,00 pro 1.000 gehandelte Aktien.
So kann der dritte Markt gegen Sie arbeiten: Angenommen, Sie beschließen, 2.000 Aktien einer an der NYSE notierten Aktie zu kaufen. Die Aktie hat derzeit einen Spread von 21 bis 21 1/4. Ihr Auftrag, der automatisch von der NYSE an den dritten Markt weitergeleitet wird, wird zu 21 1/4 ausgeführt. An der NYSE hätten Sie jedoch zwischen den Geld- und Briefkursen gehen und Ihren Auftrag zu 21 1/8 ausführen lassen können, was eine Ersparnis von 250,00 $ bedeutet.
Nur wenige der bestehenden Discount-Broker leiten Ihre börsennotierten Aktienaufträge an die Primärbörsen weiter. Die meisten tun dies aus Gründen der Geschäftspraxis nicht, selbst wenn sie darum gebeten werden. Die einzige Möglichkeit, um sicher zu sein, dass Ihre börsennotierten Aktienaufträge an den Primärbörsen ausgeführt werden, besteht darin, Ihre Bestätigungen genau zu prüfen. Wenn aus Ihrer Bestätigung nicht hervorgeht, dass Ihr börsennotierter Auftrag an der NYSE oder AMEX ausgeführt wurde, dann wurde er am Drittmarkt ausgeführt.
Das größte Risiko besteht darin, dass Sie eine schlechte Ausführung erhalten – oder manchmal eine Gelegenheit ganz verpassen -, wenn Sie mit einer der Aktien handeln, die seit dem 26. April 1979 zur NYSE hinzugefügt wurden, und Ihr Handel von der Primärbörse auf den Drittmarkt umgeleitet wird. Dieses Risiko besteht bei fast allen AMEX-Aktien.
Die Kategorie 3 war bis vor kurzem nur den anspruchsvollsten Anlegern bekannt. Ein 19c-3-Trading Desk ist eine (völlig legale) Methode, NYSE-Aufträge intern auszuführen, ohne die Aufträge überhaupt dem öffentlichen Markt auszusetzen. Ja, Sie bekommen Ihre Aufträge ausgeführt, aber nicht unbedingt zu den besten Preisen. Zu den Wertpapieren, die an diesen Inhouse-Schaltern gehandelt werden, gehören NYSE-Aktien, die nach dem 26. April 1979 notiert wurden, Branchenfonds (in erster Linie Länderfonds wie der Germany Fund oder der Brazil Fund) und öffentlich gehandelte Rentenfonds. Kürzlich wandte sich die NYSE an die Börsenaufsichtsbehörde mit der Bitte, die Regel 19c-3, die diese Handelspraxis erlaubt, aufzuheben. Edward Kwalwasser, Executive Vice President der Regulierungsgruppe der NYSE, erklärte lapidar: „Die Regel hat nicht das bewirkt, was sich die Kommission davon versprochen hat. Tatsächlich ist sie zu einem Nachteil für den Kunden geworden.“
Hier ist ein Szenario, das hilft, die Wut zu erklären, die sich über die 19c-3-Falte entwickelt hat. Nehmen wir an, die Aktie XYZ wird mit einem Spread von 9 1/2 bis 9 3/4 pro Aktie an der NYSE gehandelt. Ein Anleger erteilt einen Auftrag zum Kauf der Aktie, und der Makler leitet diesen Auftrag von der NYSE an den internen 19c-3-Schalter weiter. Wenn der Auftrag diesen Schalter erreicht, tritt das Problem auf, dass der Auftrag nicht unbedingt zum besten Preis ausgeführt wird. Es kann sein, dass der Schalter den Auftrag sofort aus dem Bestand zu 9 3/4 ausführt, ohne auch nur zu versuchen, ihn zum Vorteil des Kunden zu 9 5/8 zu kaufen – das ist der Mittelwert der Spanne auf dem Börsenparkett. Nachdem der Kundenauftrag intern ausgeführt wurde, kann der Händler des Unternehmens die Aktie an der Börse kaufen und die zusätzlichen 12 1/2 Cent pro Aktie für das Unternehmen einstecken. Wenn Sie dies auf Millionen von Aktien pro Jahr hochrechnen, können Sie sich eine Vorstellung von den zusätzlichen Gewinnen machen, die einige Makler auf Kosten ihrer vertrauensvollen, aber unwissenden Kunden erzielen.
Dieses Dilemma zwischen niedrigen Provisionen und hoher Ausführungsqualität können Sie höchstwahrscheinlich lösen, indem Sie das Volumen der von Ihnen getätigten Handelsgeschäfte untersuchen. Wenn Sie einmal im Jahr ein paar Aktien von AT&T für Ihre Kinder kaufen, dann wird der Gebührenunterschied zwischen dem Handel bei einem Discount-Broker und einem Full-Service-Broker höchstwahrscheinlich eine 1/8- oder sogar eine 1/4-Verbesserung des Füllpreises übertreffen. Wenn Sie jedoch für Fidelity arbeiten (warum lesen Sie das?) und regelmäßig mit großen Beträgen handeln, dann haben Sie sicherlich für sich selbst angenehm reduzierte Provisionen ausgehandelt und legen großen Wert auf einen guten Ausfüllpreis.
Schließlich könnte das ganze Thema bald an Bedeutung verlieren. Nach den neuen Regeln für die Bearbeitung von Limit-Aufträgen an der NASDAQ wird die Zahlung für den Auftragsfluss für die Ausführungsfirmen immer aufwändiger. Mit dem Aufkommen des Day-Trading und der Spezialfirmen, die das Ausführungssystem SOES der NASDAQ und andere Systeme nutzen, um die Market Maker zu „überlisten“, wird es für die Firmen immer schwieriger, andere für ihre Aufträge zu bezahlen. Dieses „Spielen“ auf dem Markt ist auf die unterschiedlichen Handelsregeln für die verschiedenen Marktteilnehmer zurückzuführen (allein dieses Thema kann stundenlang erklärt werden und es gibt viele verschiedene Standpunkte). Viele Firmen haben die Bezahlung von Limit-Aufträgen eingestellt, da diese immer weniger rentabel sind als Marktaufträge.
Im November 1999 stellte das Wall Street Journal fest, dass die Bezahlung für den Auftragsfluss eine Praxis ist, die ziemlich schnell ausstirbt.