Acheminement des ordres et paiement du flux d’ordres
Une pratique courante parmi les sociétés de courtage consiste à acheminer les ordres vers certains teneurs de marché. Ces teneurs de marché » ristournent » ensuite 1 à 4 cents par action à la société de courtage en échange du flux d’ordres. Ces paiements sont connus sous le nom de « paiement pour le flux d’ordres » (PFOF). (Le chargé de clientèle ne reçoit pas cette rémunération.) Le routage des ordres et le PFOF concernent les actions négociées sur le NYSE, l’AMEX et le NASDAQ. Les actions du NYSE et de l’AMEX négociées en dehors de la bourse sont dites négociées « Third Market. »
Le paiement pour le flux d’ordres est un mécanisme qui, pendant de nombreuses années, a permis aux entreprises de centraliser les ordres de leurs clients et de les faire exécuter par une autre entreprise. Cela permettait aux petites entreprises d’utiliser les économies d’échelle des grandes entreprises. Plutôt que d’employer du personnel pour traiter 1 000, 5 000 ou plus d’ordres par jour, une entreprise peut envoyer ses 1 000 ou 5 000 ordres à une autre entreprise qui les combinera avec les ordres des autres entreprises et fournira une exécution de qualité qui, la plupart du temps, est automatisée et de nature très large. Les ordres sont généralement acheminés par ordinateur à la société réceptrice par la société émettrice, de sorte qu’il y a peu d’intervention manuelle sur les ordres. Cette automatisation est une partie importante de cette question. La plupart des petites entreprises ne peuvent pas gérer l’exécution de 3 000 questions différentes ou plus avec l’automatisation, elles envoient donc leurs ordres aux entreprises qui le peuvent.
Par exemple, l’entreprise A peut envoyer ses ordres d’agence de détail à un teneur de marché du NASDAQ ou à un courtier du troisième marché (dans le cas de titres cotés) et ne pas avoir à maintenir jour après jour l’infrastructure pour « gérer » leurs ordres. En échange de ce flux régulier d’ordres de détail, la société réceptrice rémunère la société A pour sa relation. Cette compensation prend généralement la forme d’un paiement par action. Dans les émissions du NASDAQ, il s’agit généralement de 2 cents, tandis que dans les émissions du NYSE, il s’agit de 1 cent par action. Différentes sociétés ont des arrangements différents, donc ce que j’ai proposé n’est qu’une règle empirique.
Ces « rabais » sont l’élément vital de l’activité de courtage à escompte profond. Les sociétés de courtage à escompte peuvent se permettre de facturer des commissions qui couvrent à peine le coût fixe de la transaction grâce aux paiements qu’elles reçoivent pour le routage des ordres. Mais comprenez que le paiement du flux d’ordres n’est pas limité aux discounters, de nombreuses sociétés avec tous les types de MO utilisent le paiement du flux d’ordres pour augmenter leurs revenus tout en gardant leurs coûts sous contrôle. Comprenez également que si vous demandez à votre courtier à escompte d’exécuter vos ordres sur le NYSE (dans le cas de titres cotés), vous constaterez que le courtier que vous utilisez finira par vous demander de payer plus de commissions.
Les entreprises qui paient pour le flux d’ordres fournissent une fonction très importante sur notre marché aujourd’hui. Sans ces entreprises, il y aurait moins de liquidité dans les émissions de niveau inférieur et dans le cas des Third Market Dealers, ils fournissent une alternative à un marché primaire très coûteux, à savoir le NYSE et l’ASE. Par exemple, si vous jetez un coup d’œil à Benard Madoff (MADF) et apprenez quels sont leurs critères d’exécution pour les 500 à 600 émissions cotées qu’ils commercialisent, vous aurez du mal à trouver une quelconque différence entre une exécution MADF et une exécution sur le NYSE. Dans certains cas, elle sera même supérieure. Il existe de nombreuses sociétés de marché tiers qui fournissent des services d’exécution de qualité à la communauté des courtiers, DE Shaw, Trimark sont deux autres sociétés qui font un excellent travail dans ce domaine. Cependant, veuillez réaliser que la communauté du marché tiers aurait du mal à exister sans la cotation, la taille et les impressions affichées par les bourses primaires.
La firme qui reçoit un paiement pour son flux d’ordres doit vous divulguer ce fait. Il est généralement divulgué au dos de votre confirmation client et régulièrement au dos de votre relevé mensuel. Cette divulgation n’identifiera pas le montant exact (car il variera en fonction de l’ordre concerné, affecté par des variables telles que le marché, la limite, le NMS, l’écart, etc.), mais vous pouvez contacter votre courtier et demander quel montant a été reçu pour votre ordre si, en fait, un paiement a été reçu pour votre ordre. Vous obtiendrez probablement une réponse très confuse de la part d’un courtier de détail parce que cette question (le montant exact, c’est-à-dire 2 cents ou 1,5 cents ) ne sera généralement pas divulguée à votre courtier individuel par la société pour laquelle il est employé.
Il est difficile de « dire » si votre ordre a fait l’objet d’un paiement. Regardez attentivement votre confirmation. Par exemple, si le marché indiqué est NYSE ou ASE, alors vous pouvez être assuré qu’aucun autre paiement n’a été reçu par votre firme. Si le marché est quelque chose comme « autre » couplé à une divulgation de paiement, votre ordre peut en fait faire l’objet d’un paiement.
Il existe deux écoles de pensée sur la qualité de l’exécution que le client reçoit lorsque son ordre est acheminé. L’expression « qualité d’exécution » signifie la proximité entre le prix d’exécution et la différence entre l’offre et la demande sur le marché ouvert. Ceux qui estiment que l’acheminement des ordres n’est pas préjudiciable font valoir que sur le NASDAQ, le teneur de marché est tenu d’exécuter au meilleur cours acheteur/vendeur affiché ou mieux. En outre, ils affirment que de nombreuses sociétés de tenue de marché, telles que Mayer Schweitzer (une division de Charles Schwab), exécutent un nombre surprenant de transactions à des prix compris entre le cours acheteur et le cours vendeur. D’autres affirment que les rabais et les conflits d’intérêts ont parfois un effet nettement néfaste sur le prix d’exécution. Pour une discussion approfondie de ces dangers, lisez la suite.
Pour réaliser le coût global le plus bas de négociation auprès d’une société de courtage, vous devez faire des recherches approfondies sur ces trois catégories :
- Le barème des frais du courtier.
- L’endroit où vos ordres sont dirigés.
- Si vos ordres NYSE sont exécutés par un pupitre de négociation 19c-3.
La catégorie 1 comprend les frais « cachés » qui sont les coûts les plus faciles à découvrir. Supposons qu’un courtier à escompte annonce un taux fixe de 29,00 $ pour négocier jusqu’à 5 000 actions de n’importe quelle action OTC/NASDAQ. Si le courtier ajoute des frais de port et de manutention de 4 $ pour chaque transaction, le taux fixe passe à 33 $ (14 % de plus). Il faut creuser un peu plus pour découvrir d’autres frais qui pourraient avoir un impact négatif sur vos dépenses courantes de négociation. En comparant les frais actuels de votre courtier (s’il y en a) pour l’envoi de certificats, l’acceptation d’ordres en lots irréguliers ou certains types d’ordres (tels que les arrêts, les limites, les ordres bons jusqu’à annulation, les ordres à remplir ou à tuer, les ordres tout ou rien) aux barèmes de frais d’autres courtiers, vous apprendrez si vous êtes facturé pour des services que vous n’avez peut-être pas à payer ailleurs.
La catégorie 2 est souvent négligée. De nombreux investisseurs, en particulier ceux qui sont plus récents sur le marché, ne sont pas conscients des disparités de prix qui existent parfois entre les prix des actions cotées négociées sur les bourses primaires (comme le NYSE ou l’AMEX), et ce qu’on appelle le « troisième marché ». Le troisième marché est défini comme les actions cotées qui sont négociées en dehors des bourses primaires. Plus de six études universitaires récentes ont conclu que les transactions sur les bourses primaires peuvent parfois être exécutées à un meilleur prix que les transactions comparables effectuées sur le troisième marché.
Bien qu’il n’y ait rien d’intrinsèquement mauvais avec le troisième marché, il n’est peut-être pas dans votre intérêt qu’un courtier achemine tous les ordres cotés sur ce marché. Si vous pouvez faire ou économiser un huitième de point supplémentaire sur une transaction en allant sur le marché primaire, c’est là que votre ordre devrait être dirigé. Après tout, un huitième de point représente 125,00 $ pour chaque 1 000 actions négociées.
Voici comment le troisième marché peut jouer contre vous : Supposons que vous décidiez d’acheter 2 000 actions d’une société cotée à la Bourse de New York. L’action a actuellement un spread de 21 à 21 1/4. Votre ordre, automatiquement acheminé du NYSE vers le troisième marché, est exécuté à 21 1/4. Pourtant, à la Bourse de New York, vous auriez pu vous placer entre les cours acheteur et vendeur et vous faire exécuter à 21 1/8, ce qui représente une économie de 250 $. La plupart ne le feront pas, même si on leur demande de le faire. La seule façon d’être sûr que vos ordres d’achat d’actions cotées sont exécutés sur les bourses primaires est d’examiner attentivement vos confirmations. Si votre confirmation n’indique pas que votre ordre coté a été exécuté sur le NYSE ou l’AMEX, alors il a été exécuté sur le troisième marché.
Vous courez le plus grand risque de recevoir une mauvaise exécution – ou parfois de manquer complètement une opportunité – chaque fois que vous négociez l’une des actions ajoutées au NYSE depuis le 26 avril 1979, et que votre transaction est acheminée hors du marché primaire vers le troisième marché. Presque toutes les actions AMEX courent ce risque.
La catégorie 3 n’était comprise que par les investisseurs les plus sophistiqués jusqu’à récemment. Un pupitre de négociation 19c-3 est une méthode (tout à fait légale) d’exécution des ordres du NYSE en interne, sans exposer du tout les ordres au marché public. Oui, vos ordres seront exécutés, mais pas nécessairement aux meilleurs prix. Les actions du NYSE cotées après le 26 avril 1979, les fonds sectoriels (principalement les fonds « pays » tels que le Germany Fund ou le Brazil Fund) et les fonds obligataires cotés en bourse sont les titres négociés à ces bureaux internes. Récemment, le NYSE s’est adressé à la Securities Exchange Commission pour demander l’abrogation de la règle 19c-3, qui autorise cette pratique de négociation. Edward Kwalwasser, vice-président exécutif du groupe de réglementation du NYSE, a déclaré sans ambages que « la règle n’a pas fait ce que la Commission pensait qu’elle ferait. En fait, elle est devenue un désavantage pour le client. »
Voici un scénario qui permet d’expliquer la furie qui s’est développée autour du rideau 19c-3. Disons que l’action XYZ se négocie avec un écart de 9 1/2 à 9 3/4 par action sur le parquet de la Bourse de New York. Un investisseur passe un ordre d’achat de l’action et le courtier achemine cet ordre du NYSE au bureau interne 19c-3. Le problème émerge lorsque l’ordre atteint ce bureau, à savoir que l’ordre n’est pas nécessairement exécuté au meilleur prix. Le desk peut l’exécuter immédiatement à partir de l’inventaire à 9 3/4 sans même essayer de l’acheter à 9 5/8 pour le bénéfice du client – c’est le point médian de l’écart sur le parquet de la bourse. Ensuite, après avoir exécuté l’ordre du client en interne, le trader de l’entreprise peut faire demi-tour et acheter l’action à la bourse, empochant ainsi les 12 1/2 cents supplémentaires par action pour l’entreprise. Projetez cela sur des millions d’actions par an et vous aurez une idée des profits supplémentaires que certains courtiers arrachent aux dépens de leurs clients confiants, mais ignorants.
Vous pouvez très probablement résoudre ce dilemme entre commissions basses et qualité d’exécution en examinant le volume des transactions que vous effectuez. Si vous achetez quelques actions de AT&T une fois par an pour vos enfants, alors la différence de frais entre une transaction effectuée par un courtier à escompte par rapport à une maison de fil à service complet dominera très probablement une amélioration de 1/8 ou même 1/4 du prix d’achat. Cependant, si vous travaillez pour Fidelity (pourquoi lisez-vous ceci ?) et que vous négociez régulièrement des montants importants, alors vous avez certainement négocié des commissions joliment réduites pour vous-même et vous vous souciez profondément d’obtenir un bon prix d’exécution.
Enfin, toute cette question pourrait bientôt devenir beaucoup moins importante. En vertu des nouvelles règles de traitement des ordres limités sur le marché du NASDAQ, le paiement du flux d’ordres devient de plus en plus lourd pour les sociétés d’exécution. Avec l’avènement du day trading, des sociétés spécialisées qui utilisent le système d’exécution SOES du NASDAQ, ainsi que d’autres systèmes pour « jouer » avec les teneurs de marché, la capacité des sociétés à payer les autres pour leurs ordres devient de plus en plus difficile. Cette « manipulation » du marché est due à l’existence de règles de négociation différentes selon les participants au marché (il faudrait des heures pour expliquer cette question, qui présente de nombreux points de vue différents). De nombreuses entreprises ont cessé de payer les ordres à cours limité car ils sont devenus de moins en moins rentables que les ordres au marché.
En novembre 1999, le Wall Street Journal que le paiement du flux d’ordres est une pratique qui disparaît assez rapidement.